Secondo gli ultimi dati Carta (vedi grafico sotto), solo il 37% dei fondi VC lanciati nel 2019 ha ritornato capitale (qualsiasi importo) ai propri investitori (i cosiddetti LP) dopo 5 anni. In altre parole: quasi due terzi dei fondi di quello che si pensava fosse ancora la Golden Age del Venture Capital non ha restituito neanche un dollaro ai propri investitori.
E i fondi più recenti? Pure peggio. Solo il 7% dei fondi del 2022 ha distribuito capitale.
Non si tratta solo di una parentesi negativa. È il periodo più difficile per il settore del Venture Capital da decenni.
I numeri non mentono
Guardando alla performance dei fondi di VC negli ultimi anni, possiamo identificare momenti diversi e soprattutto un chiaro trend negativo che si accentua anno dopo anno.
Indice degli argomenti
Venture capital: l’età dell’oro (2017–2018)
Guardando ai fondi del 2017:
- L’81% ha restituito capitale dopo 5+ anni
- IRR (mediana) dell’11,5% (ottimo!)
- Il top quartile superava il 28%
- Anche il 25° percentile generava IRR del 5%
Il 2018 regge ancora bene:
- 54% dei fondi ha restituito capitale
- IRR dell’8%
Le prime crepe (2019–2020)
Già nel 2019 i segnali d’allarme erano chiari:
- Solo il 37% dei fondi ha restituito capitale
- IRR sceso al 5,4%
Nel 2020 è andata anche peggio:
- Solo il 30% ha restituito capitale
- IRR del 2,6% (inferiore ai titoli di stato)
- Anche i fondi nel 90° percentile hanno visto rendimenti sotto al 20%
Ma nel frattempo tutti celebravano unicorni e mega-round, ignorando i segnali.
Lo tsunami arriva (2021–2024)
I VC funds del 2021:
- Solo il 15% ha restituito capitale (nonostante siano attivi da oltre 3 anni)
- IRR negativo (-0,4%)
Nel 2022:
- 7% ha restituito capitale
- IRR: -1,9%
I fondi del 2023:
- IRR: -5,8%
Qui non si parla più solo di rendimenti insufficienti, ma di ritorni negativi across the board.
Venture capital in crisi: cosa è successo?
1. La bolla delle valutazioni è scoppiata per il B2B (ma è tornata per l’AI)
I multipli di 100x sulle revenue sono spariti per il B2B e si sono spostati sulle startup AI in rapida crescita.
2. Il mercato delle exit si è congelato (ma ci sono segnali di ripresa nel 2025)
Le IPO sono crollate:
- 2021: 1.035 IPO globali
- 2022: 181 IPO
- 2023: 154 IPO
- 2024: ~180 IPO
Ma il 2025 sta mostrando segnali reali di risveglio (come ragionavamo settimana scorsa):
- Ci sono state alcune IPO di successo: CoreWeave (+250%), Rubrik (+206%) ServiceTitan (+50%) e MNTN (+56%);
- Pop medio del primo giorno: 31%, con ritorni medi attuali del +77% rispetto al prezzo di quotazione
Sta ripartendo anche l’attività di M&A:
- Meta ha investito $14,3B in Scale AI (partecipazione del 49% con valutazione a $29B)
- Google ha acquisito Wiz per $32B in cash (dopo che erano stati rifiutati $23B nel 2024)
- Diverse exit mid-market tra $1B e $5B nel software B2B
3. La durata dei fondi VC si allunga
Prima i fondi VC restituivano capitale tra l’anno 3 l’anno 7. Ora sono costretti a tenere le proprie posizioni per periodi ben più lunghi (in alcuni casi di oltre 15 anni), confidando in una ripresa del mercato.
Il problema: gli LP che hanno investito nei fondi 2019–2022 si aspettavano distribuzioni entro il 2024–2025. Invece oggi invece di avere distribuzioni di capitale, ricevono solo capital call. Quindi i nuovi fondi che fanno fundraising trovano portafogli vuoti e detentori disillusi.
4. La spaccatura: AI contro tutti
Mentre la maggior parte dei VC affoga, chi ha investito sull’AI prima che esplodesse il boom sorride. I campioni? Anthropic (valutata oltre $60B), OpenAI (valutazione stimata $157B), ma anche Scale AI, Character.AI, Perplexity…
Se guardiamo ai numeri del 90° percentile:
- 2021: 13,0% IRR
- 2022: 17,6% IRR
- 2023: 21,8% IRR
Come è possibile? Solo per fare un esempio, un investimento da $10M nel Series A di Anthropic oggi vale $500M (almeno sulla carta).
Chi invece è rimasto fuori dall’AI si ritrova un portafoglio gonfiato di SaaS del 2021-2022, senza possibilità di uscita.
Crisi del venture capital: quali implicazioni per i diversi attori?
Founders (non AI):
- Il fundraising è molto più difficile
- L’unica speranza sono bridge round con condizioni fortemente penalizzanti
- E’ indispensabile fare efficienza di costi e ridurre il burn
- Vanno ridimensionate le aspettative di exit
VCs:
- I cicli di raccolta fondi si estendono a 3+ anni
- Il “sizing” risulta profondamente ridimensionato
- I compensi sono in sofferenza (senza distribuzioni = no carry)
- Molti passano da “gestione attiva” a “sopravvivenza” “zoombie funds”, ne avevamo già parlato)
LPs:
- Le distribuzioni sono poche o nulle
- Le richieste di capitale sono continue
- La liquidità è tutta bloccata in fondi zombie.
- L’allocazione sull’asset VC risulta di necessità sovrappesata rispetto al resto del portafoglio (quindi scarsa disponibilità a fare nuovi investimenti)
- L’appetito per nuovi fondi scema
Cosa aspettarsi?
1. Reset realistico delle valutazioni (in corso)
Siamo al 60% del processo di correzione delle valutazioni post-2021.
Indicazioni qui vengono dalle IPO di Chime e Hinge Health avvenute a valutazioni inferiori rispetto al 2021.
2. Ripresa del mercato delle exit (già iniziata)
IPO:
- Diverse IPO tech recenti ben accolte
- Nuove IPO attese nel secondo semestre del 2025
- Multipli di aziende SaaS stabilizzati su 6-8x del fatturato
M&A:
- Scale AI chiude con Meta ($14,3B)
- Wiz rifiuta $23B da Google
- Exit silenziose ma sostanziali nel mid-market SaaS
3. Razionalizzazione dei portafogli (ora)
I VC dovranno:
- Lasciar morire parecchie startup
- Accettare down round per ripulire le cap table
- Concentrare le risorse su poche aziende
- Il prossimo fundraising sarà durissimo (soprattutto se non sia track record sull’AI)
Conclusioni
Come ricorda Jason Lemkin (cui dobbiamo gran parte di questa analisi): “non è solo un brutto momento. E’ un reset strutturale del settore”.
L’era del denaro facile, del “crescere a ogni costo” e del “fake it till you make it” è finita.
